改革開放以來(lái)，國企對(duì)我國的(de)飛(fēi)速發展發揮著(zhe)舉足輕重的(de)作用(yòng)。本文對(duì)改革中重組并購(gòu)的(de)三個(gè)類型進行分(fēn)析，并列舉了(le)國企改革的(de)成果，探討(tǎo)國企改革的(de)未來(lái)路徑：繼續深入推進以專業化(huà)整合爲目的(de)的(de)并購(gòu)重組；更大(dà)範圍引入“積極股東”，因地因業分(fēn)類改革；加大(dà)力度支持科技型企業深化(huà)改革，強化(huà)激勵機制。 

一、國企改革中重組并購(gòu)的(de)三個(gè)類型

(一)橫向同質化(huà)行業整合(強強聯合)

業務高(gāo)度重合的(de)國企間，最爲常見的(de)改革路線便是橫向并購(gòu)，而這(zhè)一類情況多(duō)見于裝備制造、建築工程、電力、有色金屬等領域。

首先是寶鋼、武鋼的(de)合并。2016年，國務院國資委通(tōng)過了(le)寶武重組方案。合并方案的(de)核心内容是：寶鋼将扮演整合者的(de)角色，吸收合并武鋼，武鋼整體并入寶鋼。新成立的(de)集團拟命名，寶武鋼鐵集團，原武鋼集團成爲新集團的(de)子公司。寶鋼與武鋼的(de)合并，一方面可(kě)以化(huà)解當時(shí)過剩的(de)産能，同時(shí)也(yě)減少了(le)國内的(de)同質化(huà)競争。

其次是南(nán)北(běi)車的(de)合并。2014年12月(yuè)30日，分(fēn)離14年的(de)中國南(nán)車和(hé)中國北(běi)車終于再度合體。中國南(nán)車和(hé)中國北(běi)車發布公告，稱雙方技術上将采取南(nán)車吸收合并北(běi)車的(de)方式進行合并，合并後爲中國中車。2015年3月(yuè)5日晚間，中國北(běi)車公告稱，中國南(nán)車、中國北(běi)車合并獲國資委批準。

此外還(hái)有中電投與國家核電合并，五礦與中冶合并，中國海運與中遠(yuǎn)集團合并，都屬于國企間的(de)橫向同質化(huà)并購(gòu)。

(二)縱向外延式并購(gòu)重組

外延式并購(gòu)重組主要是爲了(le)形成國企間的(de)優勢互補、對(duì)産業鏈的(de)上下(xià)遊進行縱向整合，或者橫向的(de)多(duō)元化(huà)并購(gòu)：如煤炭電力、電力電網等産業鏈上下(xià)遊等。我們以電氣行業公司的(de)重組爲例。許繼電氣，主要做(zuò)的(de)是國家電力系統自動化(huà)，電力系統繼電保護及控制，被譽爲我國電力裝備行業配套能力最強的(de)企業。平高(gāo)電氣是國家電工行業重大(dà)技術裝備支柱企業，我國高(gāo)壓、超高(gāo)壓、特高(gāo)壓開關及電站成套設備研發、制造基地；而參與戰略性重組的(de)中國西電集團，是我國唯一一家以完整輸配電産業爲主業的(de)中央企業。2010年許繼電氣發布公告，國家電網全資子公司——中國電力科學研究院成爲該公司實際控制人(rén)。  在2021年9月(yuè)14日，許繼電氣、平高(gāo)電氣公告，他(tā)們與中國西電集團等企業實施重組整合，已獲國務院批準。三家公司在優勢業務上都具備一定的(de)互補性，此次重組後，有望在特高(gāo)壓領域形成一定的(de)國際競争力。從中我們可(kě)以看出，許繼電氣的(de)重組過程，先是與中國電網的(de)上下(xià)遊，外延式重組，之後與中國西電、平高(gāo)電氣的(de)重組就是同質化(huà)的(de)、互補式的(de)并購(gòu)整合案例。

(三)混改式并購(gòu)重組

混改式并購(gòu)主要可(kě)分(fēn)爲四種：一是引入戰略投資者；二是開放式改制重組；三是員(yuán)工持股；四是設立政府引導基金，吸引社會本加盟。以中國聯通(tōng)引入戰略投資者爲例。2017年，中國聯通(tōng)發布混改方案，除了(le)通(tōng)過老股轉讓和(hé)股權激勵募集資金外，通(tōng)過向BATJ等戰略股東非公開發行不超過約90.37億股股份，募集資金約600億元的(de)資金，用(yòng)于優化(huà)4G網絡、建設5G網絡以及實現創新業務規模突破。在引入上述戰略投資者後，聯通(tōng)集團合計持有中國聯通(tōng)約36.67%股份；中國人(rén)壽、騰訊信達、百度鵬寰、京東三弘、阿裏創投、蘇甯雲商、光(guāng)啓互聯、淮海方舟、興全基金和(hé)結構調整基金，也(yě)都分(fēn)别持股，新引入的(de)戰略投資者合計持有公司的(de)35.19%股份，進一步推動混合所有制改革。這(zhè)個(gè)項目堅持風險分(fēn)擔、利益共享原則，構建政府和(hé)社會資本都能接受的(de)投資回報機制，這(zhè)是我國發展混合所有制經濟的(de)一個(gè)典型案例。

通(tōng)過梳理(lǐ)國企改革的(de)發展曆史，對(duì)國企改革的(de)類型進行分(fēn)類後，我們可(kě)以清楚地發現，國企改革的(de)重點一直都在圍繞提高(gāo)國企效益而展開，都是在力求國企擁有足夠的(de)自主性，盡量擺脫政府的(de)幹預，而通(tōng)過引入非國有資本的(de)混改式改革，無疑是最能夠達到這(zhè)一目的(de)的(de)改革方式。

國企改革三年任務已提出，國企改革步入深水(shuǐ)區(qū)，改革之路可(kě)謂任重道遠(yuǎn)，但國企改革三大(dà)路徑也(yě)給A股市場(chǎng)帶來(lái)新的(de)結構性投資機會。

第一、混合所有制模式，影(yǐng)響的(de)是自然壟斷類行業的(de)個(gè)股，如鐵路、能源等，重點在關乎國計民生行業的(de)大(dà)市值個(gè)股。

第二、橫向同質化(huà)整合模式，影(yǐng)響的(de)是同業但非充分(fēn)競争的(de)個(gè)股，如建築、建材、中字頭個(gè)股。

第三、縱向外延式并購(gòu)重組模式，影(yǐng)響的(de)是上下(xià)遊産業鏈及産業互補型的(de)企業，如電力與電網、有色與礦業等，以及地方國企間、國企與民企間的(de)重組，重點在高(gāo)估值的(de)中小市值股或國字号爲主線。

二、國企改革的(de)成果

“國企改革三年行動”是近年來(lái)國企改革的(de)綱領性文件，占據著(zhe)核心地位。截至目前，我國已經實現了(le)三年改革任務70%的(de)年度目标。主要取得(de)了(le)四方面的(de)重要成果：

(一)成功清退低效無效資産，實現大(dà)幅減虧

2021年末，中央企業的(de)非主業、非優勢業務，剝離完成率達86.9%；地方的(de)非主業、非優勢業務，低效資産、無效資産的(de)清退完成率達87.9%。中央企業重點虧損子企業三年減虧83.8%，地方重點虧損子企業專項治理(lǐ)完成率達90%。

(二)市場(chǎng)化(huà)機制逐步完善

一方面，公司制改革基本完成，董事會建設不斷完善。截至2021年末，央企和(hé)地方國企中，公司制企業占比分(fēn)别高(gāo)達97.7%和(hé)99.9%；各級國企已經基本實現董事會的(de)應建盡建。另一方面，三項制度改革大(dà)範圍破冰破局，用(yòng)工市場(chǎng)化(huà)逐步深入。經理(lǐ)層成員(yuán)基本實現了(le)任期制和(hé)契約化(huà)管理(lǐ)；全員(yuán)績效考核全面鋪開；公開招聘人(rén)員(yuán)占新進員(yuán)工總數接近100%。

(三)開展多(duō)項重大(dà)戰略性重組，專業化(huà)整合不斷深化(huà)

2021年全年，由國有控股上市公司參與的(de)并購(gòu)事件共861起。有力推動了(le)國有資本布局結構優化(huà)，提高(gāo)了(le)資源配置效率。

(四)引入戰略投資者，股權結構優化(huà)

引入戰略投資者可(kě)以幫助企業改善股東結構，同時(shí)建立起有利于未來(lái)上市的(de)治理(lǐ)結構監管體系、法律框架和(hé)财務制度。自2020年國企三年行動開展以來(lái)，國企上市公司“引戰”案例顯著增多(duō)。“國企改革三年行動”非常重要，因此“三年行動”的(de)推進方向，一定程度上代表了(le)我國國企改革的(de)政策走向。2022年是“國企改革三年行動”的(de)收官之年，因此2022年上半年，尤其是“二十大(dà)”之前，将是國企改革攻堅克難、完成主體任務的(de)重要階段。

三、國企改革的(de)未來(lái)路徑

(一)繼續深入推進以專業化(huà)整合爲目的(de)的(de)并購(gòu)重組

雖然國企并購(gòu)和(hé)重組已取得(de)衆多(duō)成果，但主要集中于央企層面與試點企業層面，後續随著(zhe)試點企業的(de)擴圍和(hé)改革經驗的(de)進一步推廣，具有重組改革潛力的(de)企業仍将不斷湧現。就潛在方向而言，第一，未來(lái)央企将加強海工裝備、新能源汽車、工業互聯網、物(wù)流大(dà)數據、航空貨運等協同發展平台建設。第二，2022年将繼續穩步推進鋼鐵等領域的(de)重組整合，在相關領域适時(shí)研究組建新的(de)中央企業集團。積極推動糧食儲備加工、港口碼頭等領域的(de)專業化(huà)整合。

(二)更大(dà)範圍引入“積極股東”，因地因業分(fēn)類改革

“年内将推進更多(duō)國有持股超過50%的(de)上市公司引進積極股東持股5%以上。”因此，在2022年可(kě)能會有很多(duō)符合條件的(de)央企、國企開始引入“積極股東”(即戰略性投資者)，優化(huà)股權結構，完善治理(lǐ)模式。

(三)加大(dà)力度支持科技型企業深化(huà)改革，強化(huà)激勵機制

2020年，國資委開展了(le)第一批“科改示範行動”，首批入選企業已基本完成改革。入選企業主要享有兩方面激勵和(hé)優惠政策，第一是工資總額單列，即取消關于工資類支出在企業營收中的(de)占比限制。第二是實施股權激勵計劃，針對(duì)高(gāo)管人(rén)員(yuán)、科研人(rén)員(yuán)、技術骨幹等不同群體，通(tōng)過分(fēn)發第一、第二類限制性股票(piào)并設置一定與業績相關的(de)行權條件。以上兩者均能很大(dà)程度上提高(gāo)管理(lǐ)層與員(yuán)工的(de)積極性。未來(lái)“科改示範行動”有望擴圍推廣，這(zhè)意味著(zhe)将有更多(duō)國資控股的(de)上市公司實施股權激勵計劃。